美股正經歷著史上最漫長的牛市。

新一輪貿易戰已經開始，中美雙方先後在上週初向對方施加以千億、百億美元計進口貨關稅。關稅殺到，對雙方股市雖似未有太大影響，尤其這次加徵關稅措施可見，彼此都較之前克制。當中，美股仍然氣勢如虹，中國A股亦表現平穩。然而，經過九年牛市，近期已有愈來愈多投行警告美股已是強弩之末，加上貿易戰影響尚未反映，未來恐防出現大調整。相反，Ａ股現時總市值徘徊低點，再大跌的空間不大，加上英國富時羅素擬納入Ａ股，反映Ａ股認受性不斷擴大，其轉勢值得期待。

中美貿易戰再度升溫，白宮於九月十七日宣布，從九月二十四日起，將對從中國進口約二千億美元貨物徵收關稅，但初期稅率就較原計畫的低得多。美國政府最初擬向有關貨品徵收百分之二十五關稅，如今就推遲至明年一月一日起實施，暫時新增的關稅率只是多百分之十。

新一輪關稅的範圍包括食物、衣物、傢俬等日用品，亦包括用於生產資料中心用的伺服器和網絡設備等，但比七月份公布的清單少了約三百項產品，智能手錶和藍芽設備、單車頭盔、兒童汽車座椅等產品均剔除在外。

美國總統特朗普（Donald Trump）在聲明中指出，經過美國貿易代表（ＵＳＴＲ）深入研究，認為中國正在迫使美國公司向中國的同行企業進行轉讓技術，對美國經濟構成嚴重威脅。

中方回應溫和

在美國宣布加徵關稅後，中國亦作出反擊。國務院關稅稅則委員會於九月十八日晚公布，於九月二十四日對美國六百億美元進口商品加徵關稅，其中會向三千五百七十一項商品，加徵百分之十的關稅，另向一千六百三十六項商品加徵百分之五關稅。加徵範圍包括小麥、葡萄酒、液化天然氣、中小型飛機、汽車零組件、電腦等。同樣，有關關稅將會在明年一月一日起提高到百分之二十五。同時，中國已在世貿組織追加起訴美國三○一調查項下實施的徵稅措施。

中方重申，加徵的目的是遏制貿易摩擦升級，是對美方單邊主義、貿易保護主義的被迫回應，中方希望雙方通過平等、誠信、務實的對話，共同維護雙邊經貿關係大局。

由於此前，美國已表明如果中國採取報復行動，美方將立即會再對約二千六百七十億美元的中國商品額外進口徵收關稅。而《華爾街日報》早前亦引述中國官員警告，若美國政府推動向中國商品加徵新一輪關稅，中方或拒絕參與本月底的貿易會談，國務院副總理劉鶴更會取消訪美。因此，相信貿易戰在短期內仍會沒完沒了。

貿易戰升級，上週一（九月十七日）Ａ股三大指數均跌逾百分之一，唯至上週二中證監副主席方星海稱對中國股市非常放心，加上市傳國家隊入市，Ａ股在上週二午後急彈，上證收市升逾百分之一點八。Ａ股反彈更帶動港股曾倒升逾一百五十點，重越二萬七關收市。

有內地分析師認為，A股已出現見底訊號。

美股方面，有鑑於重磅股蘋果的Apple Watch獲華府豁免關稅，加上亞馬遜據報將於年底前對出八款新的Alexa產品等利好消息，美股三大指數在週二均有升幅，道瓊斯工業平均指數升百分之零點七一；標普五百指數收升百分之零點五四；納斯達克綜合指數升百分之零點七六。

大跌空間不大

兩者相比，現時走勢上，美股看似更為無懼，Ａ股則要國隊家不斷扶持，不過，長線來看，美股經過多年大升，已漸高處不勝寒；相反，Ａ股已近谷底，再大跌空間已細，因此，不少大行認為Ａ股是吸納對象。

事實上，上證綜合指數自今年一月下旬高見三千五百八十七點後，便反覆向下，直至上週二（十八日），上證綜指更一度跌至今年低位二千六百四十四點，累挫百分之二十六點三，雖然其後有所回穩，收報二千六百九十九點，但若計自高位的累計跌幅，仍達百分之二十四點八。

有內地分析師認為，如今的A股已出現見底訊號，除了成交不斷萎縮外，有逾千隻股分的市值不足三十億元，而且破淨股（跌穿資產淨值股分）又有一大堆。在成交額方面，上週一上證指的成交額僅得八百六十九億六千萬元，創出自二○一四年七月二十二日以來新低，更是近四年來成交額首次跌破九百億元。當然，這要撇除一六年一月七日熔斷的特殊情況。當天僅交易十五分鐘的成交額為七百九十九億元，週一的成交額也只是高出少許。如今的成交額與二○一五年高峰時比較，上證指數的萬億元成交額，簡直是差天共地。

再者，今年八月份滬指的成交額更跌破三萬億元，僅得二萬八千七百二十九億七千三百萬元，同創四年新低，翻查資料，對上一次低於三萬億元的是一四年八月，當時滬市全月的成交額為二萬七千八百九十七億一千四百萬元，可自此之後，滬市的每月成交額從未跌破三萬億元。有市場人士認為，在成交繼續低迷之下，九月份的成交額或會再創新低。

總市值少一半

據海通策略統計資料，截至本月十日，A股總市值已經跌至五萬七千三百億美元，與一五年的頂峰狀態十萬億美元相比，已經跌去近一半。最新的總市值意味著A股現在相當於五點三個蘋果公司（目前蘋果市值為一萬零八百億美元），這個比率是一二年以來的最低點。

此外，股市成交低迷，低市值的股分暴增，至本週一，A股中低於三十億市值的股分高達一千零八十三隻，相對於A股整個市場三千五百四十四隻來說，已佔逾三成。相對三年前的同一日，當時僅得三百七十八隻；而市值低於二十億元的股分更有三百九十九隻，而三年前只有三十一隻而已，數量是三年前的近約十三倍。

美國企業英特爾（Intel）指關稅清單廣泛，包含許多資訊、通信產品，對消費者造成嚴重傷害。

非但如此，截至九月十七日收市，滬深兩市的破淨股數量已增至二百九十五隻，數量高於二○○八年及二○一二至一四年股市低迷時期，創下歷史新高。雖知道，破淨股數量是市場見底的徵兆之一。萬聯證券研報表示，從歷史經驗來看，破淨股數量增多，往往是市場階段底部的標誌之一。二○○八年以來的資料顯示，前兩次破淨潮與市場低點具有高度的共振性，雖然歷史不會簡單的重複，但破淨股的配置價值卻已逐漸突顯。海通策略荀玉根則表示，中期看來，A股市場處於第五輪週期底部，A股經歷了五輪牛熊週期，目前估值水準已經與前幾次市場底部相似。

另一廂的美股，至上月二十二日，標指已連升了一百一十四個月，而自二○○九年以來，上漲了二點三倍。儘管這不是歷史上牛市中的最大漲幅，但肯定是最長的上漲階段。

美股九年牛市

促成美股九年牛市的主要推動力是美國聯儲局的極低利率。二○○八年，聯儲局將短期聯邦基金利率削減到近零水平，讓美國經濟不斷走強，同時勞工市場強勁。連同特朗普政府加推稅制改革及準備大興基建等，吸引了國外資金回流。然而，去年支撐美股的科技股，近期因為產業分類標準調整，股價震盪。再加上貿易戰陰霾、特朗普減稅效力開始消散、聯儲局繼續「收水」等，美股近月已有牛市力竭的端倪。

當中標普五百指數自六月二十五日以來雖然沒有超過百分之一的跌幅，但六月一日以來也沒有超過百分之一的漲幅，另根據美銀美林數據，儘管美股上週收漲，但大約有五十六億美元的資金從股市中撤出，顯示投資者對股市的信心有所動搖。

而新一輪的關稅所引發的貿易戰升級，中長線更可能為這場牛市畫上句號。科技股是近年推動美股的動力，根據Data Trek Research的Nicholas Colas發表報告，至今年八月中，科技股在標普五百指數的比重高達百分之二十六點二，而美國五大科技股「ＦＡＡＮＧ（Facebook、蘋果公司、亞馬遜、Netflix、Google母公司Alphabet）」更佔標普五百的百分之十五點五。而目前，單是蘋果的市值已佔標普五百成分股市值的百分之四。

然而，在新一輪關稅中，科網股卻展現危機。首先，雖然一些由蘋果公司和Fitbit Inc. 開發的產品如智慧手表和無線耳機等在從清單中刪除，但其他如印刷電路板的產品卻未能倖免，可能會影響市場未來對下一代電訊標準５Ｇ的投資。

攻擊科技部件

其次，讓市場更為擔心的是，有傳中國正研究升級反制措施，包括對iPhone等美國高科技產品加稅，及限制向美國企業出售重要原材料、器材和其他零部件，以打擊美國製造業供應鏈，並影響iPhone及其他高科技產品的生產。財政部前部長樓繼偉早前出席論壇時就指，中國可限制向美國出口，尤其是美國製造業供應鏈對中國有巨大依賴性的零部件、中間材料和設備。有指該類零部件為美國高端製造業的基礎，美國如要在第三國建立替代供應鏈，將承受五至三年的痛苦。

美國總統特朗普指中國正在迫使美國公司向中國的同行企業進行轉讓技術，對美國經濟構成嚴重威脅。

Sanford C. Bernstein＆Co分析師Toni Sacconaghi對此認為，中國銷售額約佔蘋果總收入的五分之一，如果中國反制，對iPhone加稅，蘋果將會受傷。但如果阻止供應鏈提供零件給蘋果，打擊將更為致命，因為蘋果已在中國建立起供應鏈，此事一旦成真，沒有短期的解決方案。

本週開始，蘋果正銷售新型 iPhone中的兩款手機—iPhone Xs及Xs Max，並在下個月發售iPhone XR。依過去經驗，年底前購物季的銷售成績約提供三分之一的年營收。但Rosenblatt Securities 分析師Jun Zhang表示，目前兩款新機的預購情況比較去年的 iPhone X略顯疲弱。分析認為，若此時再受零件限制問題，無疑會成為蘋果的股價壓力。

另一方面，今次關稅清單中，消費品項目顯著增加。當中家具、家用電器、木製品、手提包、寵物食品、玩具等，都是美國不少家庭的日常消費，若他們無法從其他地區找到便宜的代替，難免要影響消費開支。

潛在跌幅逾兩成

消費者開支是美國經濟重要支柱，佔美國ＧＤＰ的三分之二。密歇根大學（University of Michigan）上週報告顯示，美國消費者信心仍強勁，但憂慮關稅對美國經濟衝擊的民眾比率，從過去三個月約五分之一增至最新的約三分之一。而牛津經濟研究所（Oxford Economics）美國宏觀經濟主管達科（Gregory Daco）估計，受到關稅影響，二○一九年美國經濟增長會放緩至百分之二點一，低於此前預期增長的百分之二點三；而今年經濟增長預期則維持在百分之二點九。瑞銀經濟師更料，美國對華關稅足以拖累美國第四季增長，聯儲局十二月或會放棄加息。

再加上，現時美國Wilshire 5000（接近包含美國所有股分的指數）指數總市值，佔美國ＧＮＰ比率已攀升至一點四二七，高於歷年平均值約二點三個標準差；且較美股對上一次最長牛市（一九九○年十月至二○○○年三月）的峰值還要多出零點二個百分點。按此標準，美股現時的估值已屆異常偏高水平。

因此，在美股刷新紀錄之際，華爾街卻頻頻發出警告。當中摩根士丹利首席美股策略師Michael Wilson指，美股目前正處於「滾動熊市」（不同板塊、行業或資產輪流出現下跌）的陣痛之中；摩通股票策略主管Dubravko Lakos-Bujas則表示，貿易摩擦升級或將嚴重拖累美企未來的每股盈利（ＥＰＳ），特別是在明年；高盛首席策略師David Kostin更預期，在最壞的情況下，標指或將跌至二千二百三十點，較上月二十九日創下的歷史新高二千九百一十六點有近百分之二十四的潛在跌幅，即會進入技術熊市。