雷曼兄弟破產於十年前的9月15日。

今年是金融危機爆發10周年。2008年，美國出現「次貸風暴」，旋即引發美國老牌投資銀行雷曼兄弟出現財困而倒閉，留下龐大債務，在金融體系引發骨牌效應，最終導致全球金融海嘯。10年過去，世界格局發生了巨大變化，但人們更關心的是，金融危機會否再次來臨?本刊試從多個角度來審視及剖析金融海嘯如何影響世界經濟乃至政治，並找出各方學術界如何從是次危機中總結教訓，以免受到下一次的金融危機重創。

撰文蘇梓

上月初，國際貨幣基金組織（IMF）總裁拉加德警告，與10年前全球金融體系爆發危機相比，今天雖然比較安全，但仍不夠安全，監管出現更寬鬆的跡象。在其博客文章中，拉加德提供了一份簡短的清單，列出全球金融系統中揮之不去的漏洞。該文指出，太多的銀行仍然表現疲弱，尤其是歐洲的銀行，需要更多資金，而機搆的規模和複雜性大增，代表「太大不能倒」仍然是一個問題。拉加德認為，最令人擔憂的也許是政策制定者正面臨來自行業的巨大壓力，要求其回歸危機爆發後的監管規定。

文章又指出，大多數經濟學家未能預測這場10年前的危機，錯過了如今看來顯而易見的警告信號，包括銀行「瘋狂」承擔風險、較低的貸款標準，以及過度依賴短期融資等。

美國市場喜中有憂

2008年9月15日，擁有158年歷史的老牌投行雷曼兄弟受次貸危機所拖累，最後宣布破產。這一癱瘓全球信貸市場以及重挫經濟活動的事件，被稱為「經濟大衰退（Great Recession）」。雷曼的倒閉無疑只是世界金融危機的導火索，而它造成的大恐慌，如今仍在影響著市場。

首先，是美股中上市公司數量呈現大幅下降。在互聯網泡沫破滅之前的1998年，美股中的上市公司數量在7,500家左右，隨後在2004年下降至5,000家。在2009年金融危機爆發之後，進一步下滑到了4,300家。而截至去年年底，則不足3,500家。其次，市場中的波動性大幅度降低。有分析認為，這是由於全球各大央行在過去10年中紛紛實行超低利率政策，而這樣長期不正常的貨幣政策推高了股市等風險資產，使得波動性降低。

隨著美國宏觀政策大勢逐漸明朗，全球正在回歸常態。但由於政策效果的不對稱性和時間不一致性，全球經濟復蘇進程仍然充滿著極大的不確定性。一些數據指標也讓不少人擔心，特別是債務水平上的迅速回升，以及美國開始有苗頭要重新放寬金融管制。

同時，美國的公司債務佔GDP比重在快速上升，使得不少經濟學家開始擔心私營市場中的債務償還能力。而且這些公司的債務很多都和能源相關，這意味著，如果油價再度下跌，這將讓不少公司的償還能力受到打擊。因此，不少經濟學家已經數度警告，全球的負債問題可能會引發下一次的危機。

QE製造更大泡沫

在2008年金融海嘯爆發後，美國聯邦儲備銀行（「美聯儲」）以擴大資產負債表的方式，在6年間先後推出三輪量化寬鬆（QE）政策，在金融市場投入近4萬億美元，帶動歐洲、日本、英國等國的央行紛紛跟隨，實行大量印鈔救市。於是10年之間，全球央行資產負債表規模從2008年的3.68萬億美元暴增至逾16萬億美元，擴大了4倍之多！這種扮演「救世主」角色、無限度撒錢的貨幣政策，帶來的是一個超低利率、信用不斷擴張、資金到處泛濫的金融環境，也為一個更大的金融泡沫出現製造了條件。

截至今年8月，全球債市規模已逾57萬億美元，是2008年金融海嘯前的兩倍；到2017年底，全球股市市值佔GDP比重近113%，和金融海嘯前114%的水準相當。根據國際清算銀行及IMF數據，全球政府及私人債務佔GDP比重都達到歷史新高，可以說全球央行共同製造出一個更大的泡沫，來化解因泡沫崩解所造成的金融海嘯及歐債危機等問題。但央行畢竟不是上帝，在製造出前所未有的巨大泡沫後，能否藉由緩步升息及逐漸縮小資產負債表規模以讓經濟及金融市場「軟著陸」，恐怕沒有任何專家敢打包票。

成民主衰退肇因

金融危機帶來的衝擊並不僅限於經濟層面，全球金融史領域知名學者Adam Tooze認為，危機還帶來了民主的衰退，這也是特朗普能夠當選為美國總統的原因之一。西方國家錯過了諸如重組銀行、改變體制、加強監管等一系列歷史機遇，但人們仍未從歷史中吸取到足夠的教訓。

Adam在他最近發表的有關危機反思的一本著作中，對當年這場金融危機如何改變世界作出了系統的回答。他認為，無論是2008年爆發於美國的金融危機，還是幾年後出現的歐洲主權債務危機，其實本質上都是相互聯繫的，原因是歐洲銀行早已深度捲入了美國的金融體系中。眼下全球主要經濟體的金融監管都正面臨著巨大的困境。不過他預言，如果今天再爆發一次全球性危機，更大概率會發生在新興市場，諸如中國、印度等國家，因為這是當前全球經濟增長的最主要來源。

而如果危機再次爆發，Adam對於「美國優先」思維的特朗普能否擔當起全球救助者而表示悲觀，因為特朗普似乎只是一個「會為上證股市的下跌而發推特（Twitter）慶祝，宣稱這標志著他打贏了對華貿易戰」的總統。

外媒恐危機重臨

有外媒稱，下一輪經濟下滑將媲美2008大蕭條，會消弭美國家庭10萬億美元的資產。一旦全球周期轉變，歐元區命運也將更加糟糕。比如英國有傳媒上月發文，指全球主要經濟體如履薄冰，並缺少對抗下一輪經濟下滑的財政、貨幣和緊急措施。

報道稱，一批資深危機經濟學家擔心，當目前這輪已在尾聲的經濟擴張結束後，會出現超過上次金融危機、更加難以應對的暴跌。美國全國經濟研究所主席Martin Feldstein悲觀地認為，人們將無力扭轉經濟。他表示：下次的衰退若來臨，將比以往更嚴重、持續時間更長，但人們對此束手無策。

Martin曾擔任白宮經濟顧問委員會主席，他描述下一波大危機更類似1870年代或1930年代的淒慘景象，為戰後所未見。他還警告，美聯儲10年來的超低利率和貨幣刺激措施將華爾街股票價格推至超高水平，未遵循歷史基本原則。股票價格最終將不可避免跌落塵埃。IMF前首席經濟學家Olivier Blanchard則認為，美國有足夠緩衝辦法應對一般衰退，但是面對嚴重下滑就需要打破常規。

爆發風險大幅減弱

富達國際亞太區資產管理主管Paras Anand就全球金融危機10周年發表回顧，指投資者與決策者已汲取教訓，但對於如何識別下一輪危機的先兆，著眼點也許錯誤。

Paras認為，類似雷曼事件觸發的金融危機似乎不太可能再次發生。首先，引發危機的根本因素已被根除。如今銀行資本充足，資產負債率穩健，借貸標準又嚴格，而資產價格已全面回升，金融體系各環節之間更為獨立，風險傳導大大減弱。儘管近年來資產價格升幅強勁，但投資者卻依然小心翼翼，不再像過往那樣抱著天生樂觀的心態，以至於大量個人投資者加大槓桿、追高資產價格。

此外，與危機時相比，今天的金融體系從根本上降低了互通性，這表明，雖然市場仍將因為宏觀經濟和地緣政治風險而不時出現波動，但風險廣泛蔓延的可能性已減少。Paras分析，從長期來看，宏觀經濟、地緣政治和政策結果與資產市場走勢之間的關聯性仍然有限，而且這種動蕩往往以看似矛盾的方式上演，例如在2016年，雖然發生了英國脫歐公投和特朗普贏得大選，但債券和股票市場的表現仍持續向好。

歐洲維持現有政策

雖然歐洲央行已經實施了10年的經濟刺激政策，但一些歐元區主要經濟體仍未恢復到危機前的規模。歐洲央行現在以最小的幅度一點一點地撤回扶持政策。有專家估計，歐洲央行總裁德拉吉或會再次承諾，未來很長一段時間將提供足夠的經濟扶持政策，以保持持續復蘇。

表面看來，歐洲經濟看起來很健康：經濟增長進入了第六年，就業率處於紀錄高位，薪資終於開始增長，通脹料將在這個2020年末時達到央行的目標水平。這將足夠強勁，使德拉吉可以加強之前對於今年10月起將購債規模減半、年底時結束購債的預期。　　

英國央行也大致維持政策不變，有分析師稱，英國甚至會按兵不動直到最終脫歐。如果英國政府未能談妥脫歐協議，可能給英國經濟造成重大破壞。其中德國商業銀行分析師Peter Dixon表示，硬性脫歐開始可能讓英國損失1.5%的GDP。其分析顯示，8年後，英國實質GDP將較不退出歐盟的基線水平低4.5%。」

此外，英國央行總裁卡尼表示，他準備討論計劃離任日期，即2019年6月30日之後繼續留任的可能性，這可能讓市場感到寬慰。有分析師假設，脫歐協議只會在最後一刻達成，故猜測貨幣政策委員會直到明年5月才會再次行動，即英國徹底退出歐盟後。但如果英國在沒有達成協議的情況下脫歐，貨幣政策委員會很有可能將降息，預期經濟將放緩。