新加坡的同股不同權要求較為寬鬆，容許不同類型企業上市。

經過多年的熱烈激辯之後，港交所（00388）早前終於排除萬難，成功推出「同股不同權」（Weighted Voting Rights）機制，可望做到更多IPO生意。不過，近日市傳李澤楷旗下的富衛保險，可能選擇到新加坡上市而不揀香港。最大原因正是新交所的WVR更為寬鬆，容許非新經濟企業上市。香港的WVR要求嚴格之餘，又未能讓「北水」投資，兩頭不到岸，吸引力將被星洲蓋過。

小米（01810）成為首隻以ＷＶＲ形式上市的公司後，市傳尚有其他新經濟企業排隊上市，包括同程藝龍、找鋼網、寶寶樹等，而騰訊（00700）持股兩成的外賣平台美團，亦已遞表申請。不過，近期港交所的同股不同權好夢可能遇上重大威脅，一向積極搶香港生意的新加坡，有機會搶走一宗大型ＩＰＯ。

據《彭博》報道，李嘉誠次子、電盈（00008）主席李澤楷，有意將其私人持有的富衛保險（ＦＷＤ）上市，並正考慮在新加坡以同股不同權形式掛牌，富衛已與新加坡交易所探討有關可行性，而新交所則拒絕回應報道。報道亦指，其實富衛亦有考慮在香港上市的可能性，但上市地點暫時未有最後定案。

李嘉誠於二○一二年於長和（00001）股東大會上披露分身家細節，由長子李澤鉅接手長和系上市王國，而次子李澤楷則獲父親給予資金支持收購，拓展自己的生意。李澤楷同年就以一百六十七億元收購荷蘭國際集團（ＩＮＧ）的港、澳及泰國業務，其後改名為富衛。

擬進內地市場

富衛現時管理資產規模達二百六十六億美元，截至去年底，在八個亞洲市場擁有逾二百七十萬名客戶。保監局資料顯示，去年以新造人壽業務年度化保費計，富衛在本港排名第七，市佔率只有約百分之二。富衛近期在香港明顯加速發展，推出不少新產品及理賠方案，希望刺激業務增長。富衛更部署進軍內地市場，上月底才向「中國銀行保險監督管理委員會」遞交文件申請牌照。

雖然現時在香港市場的佔有率不高，但業績已有逐步改善。《金融中心》披露ＦＷＤ的發債文件，以港澳業務為主的ＦＷＤ，未審計的一七年上半年財務資料顯示，業績剛扭虧為盈，賺一千八百萬美元（約一億四千萬港元），而在一五年及一六年，則分別錄得虧損六十八萬美元及八百七十九萬美元。保費收入方面，ＦＷＤ今年上半年錄得八億六千萬美元，按年增長約百分之十五。一七年上半年的壽險業務ＡＰＥ（首年標準保費），較去年同期增約一成，而反映壽險業務新業務盈利能力的ＶＮＢ率（新業務價值利潤率）則錄得下跌，為百分之二十七點五，較一六年同期下跌達七點四個百分點。

與其他保險公司一樣，內地客是ＦＷＤ的一大支柱。發債文件顯示，截至去年六月底，ＦＷＤ接近百分之三十七的客戶都是內地客。現時港澳業務收入約佔富衛集團整體約三成，集團其餘兩個主要市場則為泰國，及去年完成收購的日本業務。

ＦＷＤ的發債的文件亦披露出公司架構，ＦＷＤ旗下業務包括香港、澳門、越南業務。富衛旗下在泰國、印尼、日本及新加坡等其他亞洲業務，則由FWD Group持有。李澤楷通過旗下全資持有的ＰＣＧＩ，持有ＦＷＤ百分之七十九點三股權，而第二大股東瑞士再保險則持股百分之十四。第三大股東則是私募基金ＲＲＪ，持有百分之四點四股權。ＲＪＪ由來自大馬的高盛前高層王忠信及淡馬錫前首席投資官王忠文兩兄弟聯手創立。

中資基金入股

消息指，富衛的股東架構近期亦已開始出現變化，ＦＷＤ及FWD Group的公司章程顯示，今年三月，兩公司與一家名為Future Financial Investment（ＦＦＩ）的公司達成協議，對方會購入FWD及FWD Group的部分可轉換優先股，成為新股東之一。ＦＦＩ為內地著名投資銀行家、方風雷掌舵的私募基金厚樸投資的子公司。方風雷先後在中金公司、中銀國際、工商東亞、高盛高華任職，更有「第一代中國本土投資銀行家」之稱，富衛引入厚樸投資，很明顯是與開拓內地業務有關。市場人士指，雖然富衛的盈利不高，但以集團整體業務計算，新業務價值（ＮＢＣ）及內涵價值（ＥＶ），目前均錄得雙位數增長，增幅比友邦（01299）一○年上市時更佳。

早前已傳過富衛打算來港上市，突然改變考量的原因，全因一個同股不同權。港交所的同股不同權公要求，首要條件是有關公司須是新經濟行業。新經濟公司的定義為頗為廣泛，行業可包括生物技術、醫療保健技術、網絡與直接行銷零售業、網際網路軟體與服務、資訊技術服務、軟體、電腦與週邊設備等等，但主業為保險公司的富衛，就一定不能符合新經濟這個條件。

相比之下，新加坡對同股不同權的要求則非常寬鬆。新加坡交易所今年中修例引入同股不同權公司上市，重點更是未有對行業有特定要求。新交所六月份宣布引入同股不同權公司上市條例，規則普遍與香港類似，最大的分別是不對公司市值設最低要求及允許團體形式持股，而且只要全體股東批准，不同權股票可轉讓予非董事會人士。新交所沒有對公司市值設最低要求，相比之下，香港至少要求一百億元市值。

吸引力勝預期

市場人士之前估計，新加交只能搶走較細規模的ＩＰＯ生意，因為小型公司不能達到港交所的要求，只有轉投新加坡。不過，富衛考慮取道新交所，正好反映影響不只限於中小企業，而大型企業亦可能轉軚。

其實除了ＩＰＯ之外，港交所亦正研究推出企業版的同股不同權，可惜諮詢突然叫停，即是推出無期，令市場意外。港交所之前收到「獨角獸」企業及有份投資在新經濟企業的上市公司提出意見，希望當局可以將同股不同權安排，放寬至企業股東。港交所原定在七月底前就企業股東可持有同股不同權股份進行市場諮詢，但於七月二十五日突然宣布押後。港交所指，就容許企業持有ＷＶＲ的建議做了大量準備工作，但由於ＷＣＲ上市機制只是最近才實施，認為就擴大該機制的問題應再深入考慮。該所將繼續與各持份者溝通，冀達成更廣泛共識，並適時向市場公布進展。

消息指，港交所叫停的原因，是與市場溝通時發現需求不大，而有傳支持企業ＷＶＲ的騰訊音樂已申請到美國上市，其他擬分拆新經濟子公司上市的大型企業亦未有強烈訴求，所以倒不如擱置諮詢。企業ＷＶＲ不能推出的話，會令港交所的ＷＶＲ制度更為崩緊，對開拓客源上的阻礙更大。在香港以同股不同權，最大的好處是貼近內地市場，可以更易吸引到北水資金，而透過「港股通」吸金，相信亦是ＷＶＲ公司的最終目標。不過，小米不獲納入「港股通」，卻為ＷＶＲ帶來一個壞消息，亦削弱的本港同股不同權的吸引力。

小米未入「港股通」

小米於七月九日上市當日，就已符合恒生綜合指數的快速納入指數規則，本月二十三日生效。不過，內地交易所並不賣帳，其後滬深交所宣布，恒生綜合大型股指數、恒生綜合中型股指數、恒生綜合小型股指數的成分股中，屬於外國公司股票、合訂證券、不同投票權架構公司股票的，暫不納入滬港通和深港通下的港股通股票範圍，即是內地投資者未能經港股通買賣小米。

上交所指，與內地券商及投資者進行過調研諮詢，發現多數投資者對新的證券品種缺乏了解，亦有意見認為，希望在內地市場先推出不同投票權架構公司並熟悉後再做判斷。沒有北水的小米，吸引力自然大減，所以港交所行政總裁李小加要立即到內地，向中證監爭取。即使最後成功與滬深交易所達成共識，在現有納入制度基礎上加入一個穩定交易期機制，並盡快研究同股不同權公司納入港股通的新補充機制具體方案和細則，但究竟何時才能實現，仍是未知之數。

內地對新經濟的熱潮正在冷卻，令港交所的願望可能更難實現。《華爾街日報》報道，中國監管機構對快速推行ＣＤＲ的熱情已降溫，現階段不急於推出市場，並引述消息人士指，阿里巴巴及京東已擱置發行ＣＤＲ的計畫。證監會於今年六月實施《存托憑證發行與交易管理辦法（試行）》，同時公布ＩＰＯ辦法等另外八個配套規則，為ＣＤＲ鋪路。小米更被視為ＣＤＲ第一股。不過，該公司於香港上市之前，突然宣布取消ＣＤＲ發行計畫。

內地叫停ＣＤＲ

由於毋須特別修改法律，ＣＤＲ被認為是內地股市讓新經濟企業回國上市的最佳途徑，中證監副主席閻慶民於今年三月的兩會期間表示，新經濟企業以ＣＤＲ方式回歸Ａ股符合國際慣例。現時中證監叫停ＣＤＲ，明顯地內地政府對新經濟有了新的看法，香港的同股不同權又只做新經濟的生意，未來可能更加難做。