環球時事

【股災十周年】貿易戰爆發，先安內後攘外

惠譽在2018年3月確認了中國A+主權評級，並指中國打擊影子銀行初見成效，令債務佔GDP比率有所穩定。惠譽更指出，除非中國實施大規模信貸刺激政策，或資金外流大幅加劇，令外匯儲備大跌及人民幣受壓，才會對中國的主權評級構成壓力。惠譽指中國仍有寬鬆政策的空間，如地方基建項目支持經濟，由於債務從影子銀行轉入表內，令相關債務更容易監察。 撰文  吳鴻生、南華證券研究部、本刊編輯部 不過，在打擊影子銀行的同時，中國廣義貨幣（M2）的增長卻有所放緩，由2016年的10%以上增幅，放緩至現時約8.2%左右。以8月為例，中國M2餘額為人民幣178.87兆元，增速分別比八月末和上年同期低0.3個和0.4個百分點，低於市場預期。同月的新增貸款增加1.28萬億元，也較預期1.4萬億元少，按月減少1700億元。 M2增長放緩 投資力度不足 所謂M2，其實是廣義貨幣裡的一個經濟學概念。除了M2之外，還有M0、M1及M3，都是都是用來反映貨幣供應量的重要指標。貨幣（M0）是流通中的現金，即流通於銀行體系之外的現金；狹義貨幣（M1）=（M0）+企業活期存款；廣義貨幣（M2）=M1+准貨幣（定期存款+居民儲蓄存款+其他存款+證券公司客戶保證金）；M3=M2+其他短期流動資產（如國庫券、銀行承兌匯票、商業票據等）。值得留意的是，在中國的M2並不包括証券公司客戶保証金，與其他國家的定義有點不同。 從不同的貨幣供應指標，可以看出經濟發展的情況。其中M1反映著經濟中的現實購買力；M2同時反映現實和潛在購買力。若M1增速較快，則消費和終端市場活躍；若M2增速較快，則投資和中間市場活躍。中央銀行和各商業銀行可以據此判定貨幣政策。M1過高M2過低，表明需求強勁、投資不足，存在通脹風險；M2過高而M1過低，表明投資過熱、需求不旺，存在資產泡沫風險。 套用在現時的情況，近期中國M2增長放緩，而且通脹有升溫跡象〈近月CPI及PPI〉，反映投資力度有所不足。不過，更令人擔心的，是內地在處理影子銀行的同時，市場資金抽緊，似乎也衍生了其他問題。首先是中國企業債務違約在今年有惡化跡象，據統計，2018年上半年境內新發生違約的公募債券規模至少有人民幣165億元，違約金額相當於去年全年的九成，有望挑戰2016年的人民幣207億元的歷史新高。 貿易戰或令中國經濟惡化 在國際層面上，美國總統特朗普發動貿易戰，這或會令中國經濟或會放緩，下半年的情況有機會進一步惡化，不利於企業經營，當中又以中小企的情況更為嚴峻。2018年8月的財新中國製造業PMI錄得50.6，雖然仍處於擴張區間，但低過7月0.2個百分點，連續3個月小幅下降，為14個月新低。至於官方製造業PMI，8月份的PMI為51.3，比7月回升0.1個百分點；可見中小型製造業的行業景氣不及大型企業。 中小型企業面對相對艱難的局面，不單只反映在PMI之上，融資難是另一個難題。中國人民銀行早前公佈，在2018年8月的新增貸款增加人民幣1.28萬億元，較預期人民幣1.4萬億元少，按月就少1700億元，增幅持續放緩。在正統金融業之外，人行早前發報的2018年8月「社會融資規模存量統計數據報告」顯示，受表外融資萎縮影響而連續萎縮的社會融資規模8月回暖，8月中國社會融資規模為1.52兆元，高於預期1.3兆元，也高於先前一個月1.04兆元。儘管社會融資規模有所回暖，但其實影子銀行貸款的規模卻持續收窄，參考評級機構穆迪的資料，自2017年底以來，中國非銀行系統貸款數額開始減少 （2017年的中國社會融資規模總量為3.74兆元），影子銀行貸款在一度達到近8萬3000億歐元的水準後開始退潮，2018年6月底是總計金額降低到8萬兩百億歐元左右。在2018年6月底，影子銀行貸款佔銀行貸款總額的24.8%，低於一年前的26.7%；影子銀行貸款總額相對於GDP的比例，也較2017年時下降了6個百份點。 P2P借貸平台出現違約 穆迪評級認為，影子銀行貸款收窄的原因，是監管措施加強產生了效果。另一個相對次要的原因，是個人間網絡借貸出了狀況。網絡個人借貸在影子銀行借貸總額中所佔比例還不足2%，但卻很引人注目，原因是在2018年的夏天，這些網絡個人借貸平臺多次出現違約，未能償還資金等情況，頻頻出現爆煲情況，導致不少投資者試圖前往北京金融街集會抗議。 網絡個人借貸平臺在2014年興起，國家於2015年底進行規範和管理。在2015年12月28日，中國銀監會聯同工業和信息化部、公安部、國家互聯網資訊辦公室等部門研究起草了《網絡借貸資訊仲介機構業務活動管理暫行辦法（徵求意見稿）》（下稱《管理法》），在徵求了相關部門意見後，然後再正式公佈並向公眾諮詢意見。 《管理法》的附件中提到，《管理法》中規定的網絡借貸（簡稱「網貸」）是指個體和個體之間通過互聯網平臺實現的直接借貸，即大眾所熟知的P2P個體網貸，屬於民間借貸範疇，受合同法、民法通則等法律法規及最高人民法院有關司法解釋規範。 推出管理法規範網貸 因此網貸業務是以互聯網為主要管道，為借款人和出借人實現直接借貸提供資訊搜集、資訊公佈、資信評估、資訊交互、借貸撮合等服務。而專營網絡借貸的資訊仲介機構，本質應是資訊仲介而非信用仲介，所以不得吸收公眾存款、歸集資金設立資金池、不得為出借人提供任何形式的擔保等，《管理法》正式為規範此類行為而設。 根據《管理法》附件中的調查數據顯示，2015年全國正常營運的P2P機構約有 2,612間，融資額達4,000億元人民幣以上；而存在問題的機構和平台數量多達過千間，佔總數近四成（38%）。 《管理法》中確立 P2P 網絡借貸由銀監會作為中央金融監管部門，負責制度監管；而工業和信息化部、公安部、國家互聯網信息辦公室等相關業務部門，則負責監管職責及相關法律責任，並由地方金融監管部門負責轄內 P2P 機構的具體監管職能。 之後，中國銀監會、工業和資訊化部、公安部、國家互聯網資訊辦公室再於2016年8月17日制定了《網路借貸資訊仲介機構業務活動管理暫行辦法》，進一步加強對仲介的監管。 然而，繼過2014年至2017年間曾經快速發展，網絡個人借貸在2018年的發展有慢下來的跡象，尤其在最近6個月，行業發展近乎出現停滯，運作金額大約在人民幣1.3億元左右徘徊。 料政府寬鬆對待影子銀行 穆迪評級的分析指出，在未來幾個月，影子銀行規模縮水的速度會減慢。中國政府表示會採取比較寬鬆的政策，以便在中美貿易戰背景下，支持經濟增長。這意味著金融領域減少風險的努力會有所放鬆，重點將是維持系統穩定。這種姿態的結果就是銀行儲備金標準下調，貸款放鬆。在2018年上半年，銀行貸款在新發貸款總額中所佔比例達到96%，與2017年平均佔比71%的水準相比明顯上升。 中國試圖控制不良貸款規模，以降低影子銀行發展帶來的風險，這使得中國的CPI及PPI放緩。可是，彼岸的特朗普卻發動貿易戰，對中國出口的商品徵稅。這或會打亂中國經濟發展的步伐，當局或需要調整財政政策及貨幣政策的力度，才能一邊抵禦外圍的不穩因素，一邊尋求經濟穩定增長。在貿易戰的陰霾下，中國的進出口必定受到影響，若要刺激經濟，則要靠內需及投資。不過，若當局大力整頓影子銀行問題，可能會令到資金鏈不穩，從而影響到內需及其他經濟環節。 參考歷史人物的經驗，包括春秋時期齊桓公提出的「尊王攘夷」，漢景帝主張的「攘夷必先安內」，宋太宗主張的「中國既安，群夷自服。是故夫欲攘外者，必先安內。」，明代于謙在《急處糧運以實重邊以保盛業疏》提到：「臣等看議得，疆兵以足食為本，攘外以安內為先」，以及民國時期蔣介石提出的「抗日必先勦匪，攘外必先安內，安內以攘外，剿匪以抗日」。大敵當前，上述例子都是先處理好內部事情，然後槍口一致向外，抵抗外敵。將古人智慧應用在今天的中國，相信仍會合用。因此，內地政府應先將經濟發展穩定下來，然後集中精力處理貿易戰問題，才是正途。 [...]