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聶振邦:需求拉動奶價長期上行　原奶巨頭優然牧業(9858)迎新一輪增長

近日，原奶巨頭優然牧業 (9858) 登陸港股，「中國乳業上游第一股」誕生。優然牧業是中國第一家營收突破百億的牧業企業，並長期保持著高速增長態勢。資料顯示，從2018至2020年集團收入分別約為63.3億 (人民幣‧下同)、76.7億和117.8億元，年化複合增長率為36.4%；同期，淨利潤分別為6.53億、8.02億和15.41億元，年化複合增速更達53.6%。 高增長數據背後，是優然牧業覆蓋「育種—飼料—原料奶」等乳業上游全產業鏈的優勢佈局。其不僅是全球最大的原料奶提供商，亦是中國最大的反芻動物飼料提供商和中國最大的奶牛育種企業。優然牧業“乳業上游第一股”的實力可見一斑。不過，除了過硬的自身實力，一家企業要想獲得長遠發展，其所處行業的前景也是一個很重要的因素。 乳品消費增長迅猛　乳業上游頭部企業優勢突出 受終端消費者的乳製品消費及需求日益增加所帶動，中國乳業近幾年一直增長迅猛。根據弗若斯特沙利文報告，按零售銷售價值計，中國乳製品零售市場由2015年的3,264億元 (人民幣‧下同) 增至2020年的4,903億元，並預計於2025年達7,385億元，2020年至2025年的複合年增長率為8.5%。與發達國家的乳製品市場相比，中國乳製品市場仍待開發，並具有巨大的增長潛力。以統一折算為液態奶計，2020年中國人均乳製品消耗量為42.1公斤，僅為歐盟的17.0%及美國的18.5%。 這些數字足以說明，中國的乳製品市場還遠未成熟，依然是一條方興未艾的賽道，這從行業賽道層面保障了優然牧業穩健增長的確定性。此外，疫情提升了國民的營養健康意識，牛奶作為備受醫學專家、權威機構認可的營養品，其消費量也在持續提升。一個肉眼可見的增長空間就擺在行業面前，就看誰抓得住這個歷史機遇，誰有能力很好地滿足市場需求了。 中國乳業下游產業鏈高度集中，頭部企業體量大、增長快，需要與之相匹配的體量大及佈局廣的供應商來滿足他們的高需求，這就為擁有乳業上游全產業鏈佈局的大型行業參與者 (包括育種公司、飼料生產商及牧場) 帶來了重大商機。乳業上游產業鏈的競爭也因而愈來愈激烈，頭部企業優勢逐漸突出。而對於全球最大的原料奶提供商優然牧業來說，其高度協同的全產業鏈模式、掌握行業核心技術的硬實力，讓集團在規模、品質、降本增效、穩定供貨等方面有著不可多得的優勢。 產品結構持續優化　特色生鮮乳帶動利潤增長 另可留意在產品結構上，優然牧業也有自身的獨特優勢。資料顯示，高端液態奶在近幾年尤其廣受歡迎，其零售銷售價值自2015年的759 億元 (人民幣‧下同) 增至2020年的1,503億元，並預計以15.0%的複合年增長率進一步增至2025年的3,027億元，增速遠高於普通液態奶。而優然牧業除供應優質生鮮乳外，還是中國最大的特色生鮮乳供應商；於2020年集團特色生鮮乳銷售收入達到了原料奶業務總收入的30.9%。 據瞭解，優然牧業在原有的有機奶、DHA奶、娟姍奶、A2奶四個特色原生生鮮乳品類外，又投產了有機A2奶、富硒奶兩個特色生鮮乳品類。而富含β-胡蘿蔔素牛奶等技術儲備，也為集團未來特色生鮮乳的發展提供了很好的保障。資料顯示，2018至2020年間，由於附加值較高，優然牧業特色生鮮乳的毛利率分別為48.5%、48.1%和49.2%，高於行業普通原料奶毛利率約8個百分點。隨著消費升級和消費者健康意識的增強，中國特色生鮮乳市場發展空間巨大，這也為優然牧業盈利能力的持續提升提供了長期保障。 需求拉動　奶價長期上行 具體至觀察原奶價格走勢，業內普遍認為，未來幾年，國內原奶市場仍將處於供不應求的狀態。中短期，奶價有著持續增長的動力。2021年1至5月原奶市場奶價已經出現雙位數漲幅。有業內人士透露，從往年市場形勢來看，奶價通常下半年比上半年漲幅高5%左右，預計行業下半年奶價還會進一步提高。而長期來看，奶價也具備長期穩健上行的條件。目前大規模牧場的擴建、擴群和下游乳企的規劃是相匹配的，不存在散養模式下盲目擴群現象，所以行業未來具備可持續發展基礎。而且上游奶牛養殖生產週期長，供需滿足需要更長的時間。在需求拉動奶價長期上行的行業背景下，隨著其特色生鮮乳銷售的持續放量，優然牧業營收利潤高速增長的大局已定。 (筆者現時未持有上述股份) [...]