2026年港股餐飲IPO迎來罕見申報熱潮，老鄉雞、巴奴、袁記食品、錢大媽等六家頭部連鎖密集遞表。看似行業資本化加速，實則暗藏隱憂：截至10月，已有三份招股書因審核到期自動失效，全年港股餐飲賽道陷入「只申報、零落地」的僵局。

更具警示意義的，是十月初爆發的新茶飲上市公司停牌大案。香港證監會直指其2024年IPO涉嫌人為操縱認購需求、營造虛假市場熱度，凍結涉案集團資產超43億港元，創下同類監管處罰紀錄。

一熱一冷、一停一等，撕開了當下餐飲IPO的核心真相：排隊企業最怕的從來不是上市失敗，而是一場「過度順利、脫離真實市場」的虛假上市。

此次出事企業的IPO數據，破綻十分典型。當年公開發售僅0.5倍認購，散戶百分百中籤，市場散戶參與度近乎冰封。所謂輕微超額認購，完全依靠高度集中的國際配售支撐，前十大承配人持股佔比超八成，是港股典型的「圍飛」操作。

這套模式的底層邏輯，早已脫離正常資本市場規則：外部機構代為出資認購，上市公司募資後通過理財、投資等隱蔽渠道回流資金。看似圓滿發行、順利上市，本質是關聯資金左手倒右手，完全沒有真實獨立投資者入場。資金從發行人流出，經通道方回流至承配人，認購風險從未真正轉移。招股書的公信力、市場定價的有效性，從上市首日就已徹底空心化。

企業不惜觸碰監管紅線、造假上市，根源在於資本對賭的高壓倒逼。2019至2021年消費投資熱潮落下的巨額融資，如今集中迎來基金退出期與對賭到期節點。多家頭部餐飲、生鮮連鎖均背負高額股權回購義務，年化回購成本高達8%，部分企業現金儲備甚至不足以覆蓋回購義務的零頭。

此時的上市，早已不是企業發展水到渠成的結果，而是不得不完成的硬性償債任務。當上市淪為解對賭、保股權的工具，合規底線自然不斷退讓。敢於人為製造認購熱度，本質是承認：企業真實經營基本面，根本撐不起一場合規IPO。

更殘酷的是，僥倖上市從來不是終點，而是風險集中暴露的起點。近年港股餐飲板塊早已是「上市即貶值」的重災區，奈雪的茶、呷哺呷哺市值均暴跌超九成。2025年上市的十家食品飲料企業，半年後僅三家維持股價上漲，二級市場對餐飲新股的信任度已跌至谷底。

基本面的頹勢更值得警惕。頭部茶飲品牌加盟商大批量主動退店，快餐品牌同店銷售持續下滑，依賴「快速拓店、加盟回款」的擴張模式徹底鬆動。資本市場可以加速品牌規模化，卻無法掩蓋單店盈利疲軟、加盟體系脆弱、現金流不實的核心問題。

與此同時，兩地監管早已完成尺度升級，粗放包裝式上市的時代徹底終結。港交所與證監會明確收緊保薦審核標準，杜絕劣質招股文件；內地境外上市備案，重點穿透核查股權架構、業務數據、用工社保、大額分紅合理性。

審核邏輯也徹底改變：不再唯營收增速論英雄，轉而重點核查單店模型真實性、翻檯率、閉店邏輯、加盟體系合規、供應鏈與食安風險。財務數據達標只是基礎門檻，全鏈條真實合規，才是過會的核心標準。

對於紮堆排隊的餐飲企業而言，當下最該做的，不是鑽研發行技巧、美化認購數據，而是回歸經營本質自問三題：加盟商是否真正賺錢？現金流能否經得起穿透核查？同店增長是否來自真實消費需求，而非持續開店攤薄？

資本市場從不缺上市公司，只缺具備真實盈利能力、合規經營、長期穩定的優質標的。所有靠捷徑換來的順利上市，終將在二級市場、監管核查與長期經營中，付出最沉重的代價。

撰文：陳嘉華

香港餐飲行業協會會長