自從ChatGPT面世後，AI主題成為這幾年股市的主旋律。由「賣剷人」英偉達(NVDA) 率先登基成為「股王」，其後全面引爆所有跟AI有關的大小公司，散戶愛股之一的Palantir (PLTR) — 一家美國大數據分析兼AI軟件公司 — 頓時成為美股明星。市場氣氛一直熾熱，直至2025年年初，中國的DeepSeek成功以低成本打造出可與美國主流大模型比拼的國產大模型。西方世界一直認為，由於中國未能取得最高級別的晶片，註定會在這場AI大戰中落後，結果中國卻出其不意地打造出低成本而性能優秀的大模型，令中國AI產業抬頭，猶如一盆冷水潑向美股市場。

美股隨著「DeepSeek時刻」回調，中國凡是跟AI有關的股票都一度被炒起。可是，受美國關稅戰影響，不久之後整個大市急劇回調，即使AI股份亦未能倖免。然而，這次事件卻造就了一個世紀級的機會：在美國總統特朗普「TACO」 (Trump Always Chickens Out) 之後，幾乎所有美股AI股票都急速反彈，更再創新高。

火熱的市場一直延續至2025年11月。一直被認為在AI發展中落後的Google (GOOGL) 發佈了Gemini 3.0，性能媲美當時最前沿的大模型 — OpenAI的GPT-5及Anthropic的Claude 4.5。由於Gemini 3.0主要以Google自家TPU訓練，而非主流的英偉達GPU，市場擔心GPU需求下降，恐慌隨即蔓延。GPU相關的AI股份顯著回調，其他AI硬件股份卻順勢而起，儲存概念及光通訊成為市場焦點。

隨著AI發展步伐加快，前沿大模型性能進一步突破，Anthropic的Claude模型慢慢拋離其他競爭對手，其後更推出被市場譽為「神話級」的新一代大模型，AI開始做到一些以往未能令人滿意的東西。與此同時，AI Agent工具OpenClaw「龍蝦」爆紅，掀起AI Agent熱潮。由於AI Agent需要長時間自主運作，會消耗大量Token，人們開始關注既能保持一定質素、又能降低Token消耗的中國大模型，令港股的中國大模型公司MiniMax (100) 及智譜 (2513)受益，雙雙大漲。

AI愈來愈普及，大模型公司之間的競爭愈演愈烈，AI硬件需求亦愈來愈大。但另一邊廂，人們開始擔心AI會取代白領工作，亦擔心軟件公司會被顛覆，畢竟Vibe Coding已愈來愈成熟，大大削弱了軟件公司的護城河。一連串憂慮，加上當時市場正密切關注甲骨文 (ORCL)的CDS (信用違約掉期) 大幅上升，擔心OpenAI的循環融資風險過高，以軟件股為首的AI公司被大幅拋售，市場甚至出現所謂的「AI末日論」。不久之後，美伊戰爭開打，伊朗以封鎖霍爾木茲海峽作籌碼，引發油價暴漲，AI概念再迎來另一個低點。

然而，與上次關稅戰一樣，過程中特朗普不停「TACO」，市場慢慢開始無視地緣政治事件對大市的影響，資金再次撈底，確定性最強的AI硬件再度成為市場最大焦點。以三星及SK海力士兩大記憶體公司為核心的韓國股市大幅上漲，更掀起全民皆股的熱潮：大量散戶使用孖展槓桿，不少「大媽股神」及「少年股神」橫空出世。以研究AI半導體供應鏈瓶頸發跡的網紅Serenity，一度成為X上付費訂閱人數最多的帳號，訂閱人數甚至超越Elon Musk。而前OpenAI員工、德國少年Leopold Aschenbrenner創辦的對沖基金Situational Awareness，亦以極佳回報成為機構端的明星。這個由AI主題推動的市場，被推至頂峰。

回到當前，市場大幅回落，韓國股市因過度槓桿遭受重創，Leopold Aschenbrenner被追繳保證金，被迫賣出整個投資組合。恰好在他被清算後，市場立即大幅反彈，不少人打趣說這是「Leopold底部」，標普500指數更創下新高。到底這次回調，是不是又一次重大機會？我們看看這次反彈得最強的是什麼，或者可以推測到這次AI板塊的焦點。

首先，儲存概念仍然受壓，似乎仍未走出韓國槓桿重創的陰影，加上閃迪 (SNDK)和西部數據 (WDC)的最新業績指引遜於預期，共識似乎正在形成，記憶體價格將在未來兩個季度內見頂。此外，英偉達的Rubin Ultra配備記憶體優化，亦令記憶體價格至少不再大幅上漲至極端水平。因此，相信儲存概念短期內可以忽略。不過長期而言，記憶體的結構性趨勢已形成，一個月前美光科技 (MU)的業績指引仍然相當亮眼，所以也應準備好隨時重新留意。

其次，光通訊板塊的反彈強度明顯勝過儲存概念。消息面上，最近特朗普政府擬禁止進口中國製的新型光模組，市場份額或迅速從中國供應商轉向美系廠商，對美股光通訊板塊是好事，卻不利中國光通訊板塊。與此同時，美國光通訊製造商Applied Optoelectronics (AAOI)管理層在業績電話會議上釋出積極訊號，表示AI基礎設施需求強勁，客戶需求較其當前供應能力高出約20%至40%，並預計800G收入將在第三季度錄得接近五倍的按季增長。換言之，瓶頸沒有改變，供需仍然非常失衡。建議大家可留意美股的光通訊板塊，如Applied Optoelectronics、Lumentum (LITE) 、Coherent (COHR)等。

第三，較為明顯的反彈就是軟件股、平台股的修復，微軟 (MSFT)和亞馬遜 (AMZN)升幅都十分明顯，中國方面，像阿里巴巴 (9988)及京東集團 (9618)都反彈強勁。這些與AI關係密切、卻不幸被整個軟件板塊拖累的個股，似乎正被市場重新審視。Palantir最近的突破，亦在宣告昔日王者正要歸來：上週發佈的業績超出預期，股價單週升幅接近40%，創下2024年11月以來最佳單週表現，核心驅動力正是美國商業業務的爆發式增長。業績超預期，相信打破了外界對Anthropic和OpenAI在企業AI工作流領域競爭加劇的擔憂，令投資者重新評估AI應用層的商業化前景。由此看來，今波升浪不再過分集中於硬件，軟件股或重新抬頭。

總括而言，AI主題經歷了那麼多波折，事實上仍處於早期階段。資金在板塊之間不停輪動，卻一直沒有離開，反映市場對AI仍然充滿信心。只要AI需求繼續擴大，有更多證據證明AI正在改善生產效率，「AI是泡沫」的質疑自然會不攻自破。AI投資長遠而言應會繼續發光發亮，大家可繼續留意。

撰文：聰明錢

Andy在香港理工大學會計學學士畢業，投資經驗達13年以上，主力研究技術分析、財技分析、財務報表基本分析等。此前創立聰明錢走勢投資教學，教育超過500名學生，亦曾任不同金融機構的首席分析師和策略師，現為財經節目嘉賓常客，身兼專欄作家、亦曾為香港電台《經濟”識”堂節目》主持人。

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