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林祖：高通脹時代的投資選項

5月12日，美國公佈4月多項通脹數據，創出多項紀錄，包括CPI同比大增4.2%，是2008年以來最高，核心CPI同比大增3%，創自1981年以來最高水平。數據引起市場對美國加息的憂慮，一向是通脹重要指標的金銀價格與公佈的數據反向而行，但相信只是短暫的錯誤解讀，意味着真正的高通脹仍未來到，目前只是初步階段。 自2008金融海嘯以來，各國一直推行量寬QE，卻未有引起高通脹，美國通脹率大部份時間都在聯儲局2.5%通脹目標以下，很多國家甚至陷入通縮。不過，新冠疫情似乎改變了一切，對全球生產力的影響類同一場世界大戰無異。可以看到，這個通脹不單由人促成，更是天道循環的一種現象。從1980年起，延續了40年的低通脹時代明顯已經劃上句號。從去年疫情爆發，3月蔓延多國以來，多種原材料、商品出現凌厲升勢。金價去年8年初創出$2089的歷史新高，木材期貨至今大升近6倍，近期則輪到鐵礦沙及期銅，雙雙創歷史新高。 根據報導，銅價飛升是受到產銅大國智利的罷工影響，工人要求國會批准第三次提取退休金，市場擔憂影響銅的供應及運輸，同時港口工人罷工令銅的出口受阻。數據顯示3月份銅產量按年下降1.3%，至491720噸。倫敦金屬交易所(LME)的庫存減少3600噸，至143725噸。供應短缺下，期銅價格被搶高。罷工與疫情有密切關係，據報導，因為疫情在礦場蔓延，需更改輪班制，加上疫情衝擊經濟，礦場盈利受損，礦工福利、薪金的增減引起勞資糾紛。從這次銅價急升，看到通脹的成因十分復雜，環環相扣，不容易短時間內解決。 除了期銅，另一種很大機會爆升的商品是棉花（Cotton）。這種商品近半年因為中西新疆棉事件的衝突，出現頗大波動。各地主流媒體重點均放在歐美時裝品牌對新疆人權問題的指責、對新彊棉花的杯葛、中國與歐美的人權問題衝突等等。卻少有人留意到，事件爆發的時間與棉花價格走勢的關係。 回顧過去15年棉花走勢，通常處於約每噸$92美元以下。若果如2010-2012年升過此價位會發生甚麼事呢？棉花最大用家之一是時裝品牌，尤其像H&M這種以數量賺取盈利的大眾化時裝店，棉價對盈利影響是決定性的。翻查公司的盈利狀況，縱使營業額上升，但在2010-2012棉價大漲中，毛利率不升反跌，現金流迅速萎縮。可見$92美元每噸的棉價可能就是這些時裝品牌盈利的生死線，若果棉價長期維持高於$92美元，生意恐難維持下去。 H&M毛利率變化。 H&M現金流狀況。 面對成本上漲，有兩種方法應對，要不是將產品加價，就是向原材料供應者壓價，降低成本，維持盈利。不幸是，棉價自去年疫情後，走勢凌厲，創出連升9個月的史詩式漲價，直達$92美元的「盈利生死線」，此時新疆棉事件就爆發出來了，時間吻合得出奇。 全球主要三大產棉國包括印度、中國及美國。如果大品牌要向供應商壓價，當然是向三大產棉國壓。這是一場供需的角力！會否其中兩國願意割價，一國不願？所以歐美大品牌要集合眾力進行杯葛呢？這可能是人權問題以外的深層角力。 在這種價格角力中，雙方各有籌碼。美印的棉花供應能夠持續穩定，新疆棉出口銳減，對中國棉花種植產業打擊將十分大，國內必須消化龐大的棉花產能，否則會引發很多問題。中國能做的有限，因為這些時裝品牌佔有主導權，除非美印棉花供應不穩，中國才有望在這場價格戰中取勝。 萬想不到，價格戰持續進行時，印度疫情突然大爆發，每天確診高達三四十萬，醫療系統崩潰，連火化場都不夠用，要以原始的木材火化。最近有報導，疫情已影響印度棉花供應及紡織業。棉價經過三月的急挫，四月站穩過來。往後如何發展？相信隨着產棉大國印度疫情失控，市場供應將出現巨大缺口，棉價可能將出現像2010-2012的大漲價。 從棉價走勢，可以看到通脹形成的複雜性。復雜的結構加深了解決的難度，故此歷史上的高通脹總是一發難收。高通脹下，直接買入商品，最能在通脹中獲利，去年我們買入的美股農產品基金（DBA）已錄得不錯升幅。市場一些礦產ETF亦可考慮長期持有，當然還包括通常在高通脹期表現亮麗的黄金、石油。 【文章已獲林祖@ www.goldbuginvest.com授權】 [...]