昨日《彭博》一篇評論文章指，最近爆發的海航債務危機反映了中國經濟的一個重大問題。首先，海航是一間怎樣的公司呢？表面上它是一間航空公司，總部位於海南省海口市，但其實旗下資產橫跨酒店旅遊業、商業零售業、物流業和金融服務業等，控股境內外上市公司共計26家，更包括德意志銀行的9.9%股份。換句話說，海航就是中國打出國際的其中一所巨無霸企業，儘管自身並無上市，但亦在世界500強企業中佔第170位。而且其股權結構也很隱晦，不過肯定的是海南省政府有重要持股。
近日這家巨無霸國企十分手緊， 急需處置1000億元人民幣資產以償還債務，其中已涉及延遲向銀行交款、借貸成本上升與及旗下數家公司停牌等負面消息。而今日海航旗下香港國際建投(0687) 便宣佈，出售兩幅啟德住宅地給恆基地產，總代價159.59億元，預期明日完成轉讓，較海航2016年斥近142.5億元購入，溢價約12%。這單交易的進行之快反映海航真的十分手緊。據《彭博》報導，海航亦正在洽售倫敦金絲雀碼頭的兩座寫字樓。
而海航的龐大債務，其實不只這急需還的1000億元人民幣。據人民銀行轄下中國貨幣網，海航在2017年1月至11月末預計的借款餘額為6375億元，與此相比，集團註冊所在地海南省2017年GDP只有4462.54億元。在11月30日，標準普爾將海航的信用評級從B+降至B級。而在1月18日，在廣泛的關注下海航集團董事局主席陳峰公開承認了公司出現現金流問題，牽起了海航債務危機的風暴。這種債務規模已不是「一時周轉不靈」能夠解釋。
問題成因何在？海航集團本身並無上市，所以很多財務資訊也沒有透明（只能從它旗下公司了解其資產狀況，比如中國境內的10家A股和6家港股），難以理解其來龍去脈。不過《彭博》評論員Michael Schuman指，海航能夠執行如此「空手套白狼」式的高桿杆的操作，表面上看是十分離奇的，但這其實是中國的經濟秩序的常態：中國的資金總是基於政治而非生產力來流動。當一家公司被認為是跟從政府的偏好、有政府撐腰時，銀行家和投資者總認為就是安全的，比如其中一個海航的主要債權人，就是大型國有銀行建行(0939)。
不過Schuman指，這種情形長久下去極不健康，因為資金將難以真正為生產力服務，卻轉而流向了有政治聯繫、卻非創造價值的企業，甚至是「疆屍企業」。一旦形成趨勢，則必然會出現債務危機，因為公司難以真正創造價值來作償付，而是十分倚賴資產價格的上升來償付。今次海航賣資產，實質上就是炒地填債。若情況長久下去，債務危機就會越滾越大。
而事實上，債務危機已經存在甚久，而且在近日的股災中顯得格外觸目。最近發改委屢屢釋放訊號，要嚴控地方債的風險，與及增加企業債服務實體經濟的能力。去年中國全國地方政府債務餘額為16.4萬億，佔GDP比重約20%，算是風險整體可控。但除了這些「顯性」地方債外，還有很多隱性地方債，包括明股實債的PPP、政府購買服務、地方政府專項基金以及平台公司的融資等等，據法巴首席經濟學家陳興動估計，這裡又有23萬億。所以，發改委的高調訊號，就是企圖和拖累地方政府的企業債劃清界線，而這一訊號，亦顯示海航引發的債務危機是何等嚴峻。
為避免海航蝕讓賣資產，A股市場已對海航系避之則吉，1月23日旗下6家公司下挫並停牌。而我們現時亦應該避開幾隻海航系的港股，分別是：香港國際建投(0687)、海航科技投資(2086)、CWT INT’L (0521)、航基股份(0357)、嘉耀控股(1626)、海福德集團(0442)。
撰文：阿發